Socio del Área de Corporativo / M&A
Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría (PPU)
Asociada del Área de Corporativo / M&A
Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría (PPU)
En el artículo que publicamos en la reciente revista ÁMBITO JURÍDICO EMPRESARIAL, titulado Lo que no brilla es oro, decíamos que “no todo aquello que no brilla no es oro”, a manera de trabalenguas y eufemismo para demostrar que las crisis empresariales que, en teoría, se resolverían de acuerdo con los mecanismos de insolvencia previstos en la famosa Ley 1116 del 2006 y las demás normas expedidas sobre la materia por el Gobierno Nacional en el curso de la pandemia no habían llegado a nuestro país con la fuerza que todos esperábamos.
Ahora, el hecho de que esto aún no haya pasado o no esté pasando con la magnitud que la comunidad empresarial esperaba no quiere decir que no haya muchas compañías acogiéndose a estos mecanismos de protección y que no vengan más en los meses venideros (tranquilos, aún hay esperanza para los bonos de fin de año para los amigos abogados).
Se ven compañías de todos los tamaños e industrias buscando la protección de las normas concursales, algunas con sus fundamentals correctamente puestos y con buenas perspectivas de mejora en el mediano plazo, una vez la insolvencia les quitó el “pie de sus acreedores de la nuca”, así como otras que requerirían de periodos de gracia y quitas de capital demasiado grandes como para pensar que la recuperación es viable, incluso vista a largo plazo.
Es en este escenario que queremos que, en Colombia, empiece en cualquier momento una ola de compraventa de activos en quiebra, como no ha pasado en la historia reciente del país. Lo esperan los consultores, las empresas y los potenciales compradores, así como el propio Gobierno Nacional, que ya ha puesto de su parte generando normas para incentivar este tipo de operaciones.
Ahora, dicho esto, es importante recordar que estas transacciones tienen sus particularidades y rarezas por el solo hecho de gravitar alrededor de una quiebra. Pasamos a explicar, en general, en qué consisten.
Cazadores del copy/paste perdido. ¿Dónde buscar las respuestas?
Como es tradicional en muchos países, las respuestas a la pregunta ¿cómo hacer un M&A que involucra una compañía en quiebra? no están en la ley. Efectivamente, la mayoría de los sistemas jurídicos concursales (de Colombia, de la región, etc.) están diseñados para “tiempos de paz”, más enfocadas en procedimiento que en transacciones, y los jueces concursales también se han ocupado, principalmente, en asuntos más propios del trámite concursal que en la periferia y el entorno de los negocios.
Ahora, sin ánimo de trasmitir una idea incorrecta, esto no es necesariamente malo. Por el contrario, para casos como los señalados, puede ser mucho mejor que las normas sean generales y abstractas, y que los jueces no sean activistas, de manera que se permita que los actores del mercado sean quienes, a partir de las propias dinámicas de las transacciones, acuerden los términos y las condiciones para llevar a cabo un negocio de este estilo.
En consecuencia, se debe tener en cuenta que para hacer un M&A sobre una compañía en quiebra se requiere, más que aplicar las cláusulas de siempre, importadas por obra y gracia del combo “copy/paste + Google Translate” de la práctica de las firmas de abogados en EE UU, pues las problemáticas son muy distintas a las que uno se encuentra en compañías que no están quebradas.
Para empezar, hay dos grandes retos. El primero es de los abogados para asesorar a sus clientes de una manera acorde con la realidad jurídica y económica nacional, al tiempo que permitan hacer un negocio y dinamizar activos parqueados en una quiebra. El otro reto enorme lo tienen (nuevamente) los jueces, tanto los de quiebras como los que resuelven disputas entre particulares, para hacer jurisprudencia con criterio empresarial y de negocio, luchando para que, algún día, logremos como colectivo nacional ir más allá del Código General del Proceso.
Un problema de perspectiva
Entre muchos líos, y de manera general, la lógica de hacer M&A en insolvencia varía dependiendo de la perspectiva que se tome dentro de los actores principales de la quiebra, del momento exacto en el que se encuentra y del trámite que se está realizando.
(i) ¿Quiénes? y ¿Por qué?
En cuanto a lo primero, las operaciones responden a motivaciones diferentes, según se trate de los accionistas, de los compradores, de la empresa quebrada o de los acreedores.
Para los primeros, normalmente hacer una operación de M&A implica anticipar liquidez sobre su inversión, o realizar el valor de la misma, el cual está normalmente en peligro en un evento de distress. Lo anterior -además- considerando que la empresa insolvente no reparte utilidades, por lo cual el accionista tiene en una operación de M&A quizás su única opción de generar riqueza para sí mismo, por lo menos en el corto plazo.
En cuanto a los compradores, la motivación normalmente va asociada a obtener un activo de contenido escaso o estratégico, o por un bajo valor. Es frecuente que este tipo de operaciones vayan acompañadas de acuerdos de voto con ciertos acreedores relevantes, o compra de posición de los mismos, para asegurar que el trámite concursal fluya con celeridad y que las diferentes etapas se adelanten pacíficamente.
En Colombia, hemos visto actividad sobre empresas quebradas por parte de inversionistas extranjeros, que permiten entrar a un mercado con un cierto posicionamiento a un costo bajo o muy inferior a lo que implicaría desarrollar un greenfield, especialmente en un mercado competido.
Para la empresa, a su turno, el M&A realizado por ella misma (es decir, sobre sus activos y no sobre sus acciones) normalmente busca limpiar el balance de activos no operativos o no asociados al core del negocio y obtener por esta vía algo de liquidez, a manera de capital de trabajo, cuando se trata de trámites de reorganización, o realizar activos para el pago de los acreedores en los trámites de liquidación.
En cuanto a los acreedores, la mayoría de las veces buscan el pago anticipado de sus créditos. Pocos de ellos -tristemente- se ocupan de buscar que la compañía salga adelante o mejore en el largo plazo.
(ii) ¿Cuándo?
La problemática asociada al M&A de empresas en dificultad se enfrenta una vez iniciado el concurso, o antes de que inicie, cuando la empresa comienza a trastabillar y los acreedores empiezan a oler “sangre en el agua”.
Después, se aplican los mecanismos y los procedimientos previstos en las normas. Las medidas de mayor interés son las de tipo contractual que se adoptan como parte de transacciones de M&A, con el ánimo de proteger la transacción de un eventual trámite de insolvencia.
En este estado de las cosas, las preocupaciones principales de un comprador tienden a ser la aplicación de una acción revocatoria concursal o clawback action, así como la eventual imposibilidad de hacer efectivas las prestaciones del contrato, incluyendo las garantías e indemnidades, en un escenario concursal.
Para esto, se buscan estructuras que sean a prueba de insolvencia (bankruptcy remote), que normalmente gravitan alrededor de mecanismos de alienación de activos en venta, verdaderas ventas (true sale), valoraciones justas y demás mecanismos que demuestren la buena fe de los intervinientes, así como la defensa de los intereses de los potenciales acreedores del concurso.
(iii) ¿Cómo?
No son solamente los objetivos y las finalidades lo que cambian cuando se trata de hacer M&A sobre compañías en quiebra. Además, las dinámicas transaccionales tienden a ser diferentes.
En primer lugar, los tiempos de estas transacciones suelen ser más apremiantes, incluso bajo los estándares del M&A, que ya de entrada implican un esfuerzo de velocidad de todos los involucrados.
La razón de esto es que, normalmente, los activos corren riesgo de deterioro en manos del deudor insolvente, por falta de fondos para custodiarlos o para hacerles mantenimiento, por lo cual la pérdida de valor asociada al tiempo es más notable que una transacción ordinaria.
Además, puede pasar que las transacciones estén amenazadas por terceros, como, por ejemplo, competidores o por los propios acreedores, por lo cual es necesario cerrar la ventana de tiempo en la cual estos pueden accionar en contra de la compañía.
Finalmente, en países como Colombia, es normal tener tiempos largos asociados a las decisiones del juez concursal, por lo cual las partes habitualmente tienden a ser extremadamente veloces con los asuntos que a ellos les competen, además las decisiones pueden demorarse.
